Ha pasado apenas poco más de un mes desde las elecciones presidenciales de Estados Unidos, y las cabezas de los analistas ya están dando vueltas sobre el impacto potencial de la política comercial. El presidente electo Trump ha hecho numerosas amenazas arancelarias, lo que ha dejado a los investigadores preguntándose cuáles cumplirá, si es que alguna, y cuáles podrían ser las consecuencias para los precios de los activos.
A los economistas académicos les desagradan abrumadoramente los aranceles por diversas razones. El principal de ellos es que ayudan a unos pocos a expensas de muchos y probablemente minan el crecimiento económico a largo plazo.[i]
Investigaciones recientes sugieren que los aranceles específicos de 2018 y 2019 tuvieron solo un breve efecto en los mercados financieros.[ii] En un weblog de Liberty Road, economistas de la Reserva Federal de Nueva York demostraron que las acciones estadounidenses de gran capitalización respondieron negativamente a los aranceles impuestos durante la primera administración Trump en el momento de su anuncio, pero no antes. [iii] Fue entonces cuando llegaron los aranceles y las acciones cayeron, al menos por un tiempo. Específicamente, los investigadores encontraron que las acciones estadounidenses cayeron el día en que se anunciaron los aranceles (día de aranceles), y que este cambio fue sólido frente a otras noticias económicas que podrían afectar los precios de las acciones.
En este weblog, utilizando un enfoque related pero más easy, extiendo partes de su análisis a acciones estadounidenses de pequeña capitalización y acciones de pequeña capitalización en los principales mercados extranjeros. Muestro explícitamente el cambio en respuesta a los aranceles de un activo seguro (el Tesoro estadounidense a ten años) y la volatilidad esperada (representada por el VIX). Además, pongo a prueba la afirmación de que los rendimientos promedio en los días en que se anunciaron las tarifas fueron realmente diferentes de los días en que no se anunciaron las tarifas.
Confirmo que los días de anuncios arancelarios fueron realmente malos para las acciones, aquí y en el extranjero. Los activos de refugio (representados por el Tesoro estadounidense a ten años) protegieron el capital, tal como hubiera esperado un inversor. Los aranceles tampoco parecen haber tenido efectos duraderos sobre la volatilidad esperada del mercado de valores estadounidense. El país vuelve rápidamente a niveles prearancelarios después de un shock arancelario.
Es poco possible que estas respuestas hayan ocurrido por casualidad, aunque no podemos descartar un posible sesgo.
Mi análisis se realiza en R y los datos utilizados están disponibles en Yahoo Finance y FRED. Las fechas de los aranceles están extraídas del weblog de la Reserva Federal de Nueva York.[iv] Para aquellos que quieran replicar o cambiar el análisis, R Code está disponible en línea.
¿Qué pasó el día de la tarifa?
La Tabla 1 muestra, por día de tarifa, el cambio porcentual de precio-rendimiento en un día para el índice S&P 500 (sp_chg), el índice Russell 2000 (rut_chg), el índice FTSE 100 (ftse_chg), el índice DAX (dax_chg), el índice Nikkei 225 (nikkei_chg) y el índice Dangle Seng (hsi_chg) sobre las tarifas de 10 días fueron impuestos. En el caso del VIX (vol_chg) a ten años del Tesoro estadounidense (ten_chg), se utilizan diferencias de niveles. En algunas fechas de anuncios arancelarios, ciertos mercados extranjeros estaban cerrados, en cuyo caso los retornos fueron “NA”.
Los anuncios arancelarios coincidieron en promedio con la caída de los mercados de valores, el aumento de los precios de los bonos del Tesoro estadounidense a ten años y una mayor volatilidad esperada, como descubrieron los investigadores de la Reserva Federal de Nueva York.
Tabla 1. Qué sucedió cuando llegaron los aranceles de 2018 y 2019.
Fuente: Yahoo Finanzas, FRED
Importancia del efecto
Los cambios en la Tabla 1 parecen grandes, pero podrían deberse al azar. Para reforzar el hallazgo principal de que los aranceles son malos para las acciones, al menos en el corto plazo, estimo modelos de la forma:
Cambio diario = Constante + Tarifa + Error, donde Tarifa es una variable ficticia que utiliza regresión lineal easy. Los resultados de esta comparación de medias se presentan en la Tabla 2.
Las estimaciones del efecto de los aranceles se muestran en la primera fila (Tarifa), mientras que los rendimientos promedio en los días sin tarifa se muestran en la segunda fila (Constante). Los errores estándar están entre paréntesis debajo de cada estimación y la importancia se indica mediante asteriscos utilizando la convención típica, como se explica en la nota de la tabla.
Los valores medios en la última fila del Cuadro 1 son, por supuesto, exactamente iguales al coeficiente arancelario más estimaciones constantes en el Cuadro 2. No necesitábamos ejecutar regresiones para estimar el efecto medio. Más bien, el valor de este ejercicio está en las estimaciones de error, que nos permiten determinar la significancia.
Tabla 2. Resultados de la regresión.
El efecto de los anuncios arancelarios sobre las acciones de gran capitalización es muy significativo (estadístico t = 3,4), mientras que el efecto sobre las acciones de pequeña capitalización lo es menos (t = 2,5). La exactitud de la estimación de los mercados extranjeros con respecto a los anuncios arancelarios es heterogénea. Sólo la respuesta del DAX se estimó de forma remota (t = 2,6). Curiosamente, el índice Dangle Seng significa que los rendimientos no son diferentes, estadísticamente, en los días de anuncio de tarifas. En estos días, los aranceles parecen perjudicar más a las acciones estadounidenses y de otros mercados desarrollados que a las acciones chinas. Mientras tanto, las reacciones de los activos seguros (t = 2,9) y la volatilidad (t = 3,4) a los aranceles son del signo esperado y razonablemente fuertes. (Nota técnica: el uso de errores estándar “robustos” no cambia estas conclusiones).
El lector escéptico todavía puede cuestionar la causalidad. Mi modelo easy no tiene controles. No he intentado descartar otras posibles influencias sobre la variable dependiente. Sin embargo, los investigadores de la Reserva Federal de Nueva York hicieron esto (ciertamente sólo para las acciones estadounidenses) y no cambiaron sus conclusiones.
Dado que verificar la solidez de mis resultados con respecto a otros desarrollos económicos cambiaría esto de una breve publicación de weblog a un proyecto de investigación en toda regla, confío en su hallazgo de que los días de aranceles no fueron testigos de desarrollos no relacionados que movieran el mercado, dejando un tratamiento más riguroso para futuras investigaciones.
La volatilidad arancelaria desaparece
Los lectores tal vez recuerden que los mercados de valores fueron débiles en 2018 y bastante fuertes en 2019. Esto sugiere que, en el orden de las cosas, el impacto negativo de los aranceles del tipo impuesto durante ese período podría ser solo un problema pasajero. Si utilizamos la persistencia del cambio en el VIX como medida de la perturbación de los aranceles, este parece ser el caso.
El gráfico 1 muestra el nivel del VIX en 2018 y 2019, donde los días con tarifa se indican con triángulos rojos y los días sin tarifa con puntos negros. La Tabla 3 muestra el nivel del VIX un día antes de los días de tarifa (col. 2), luego el día de tarifa (col. 3), luego tres, cinco y 10 días después del día de tarifa (col. 4 a 7).
Una inspección visible rápida del Gráfico 1 revela que los picos del VIX generalmente se revierten rápidamente después de los días de aranceles. El cuadro 3 permite llegar a una conclusión más precisa: en el 70% de los días arancelarios en 2018 y 2019, el VIX volvió a su nivel previo al arancel en la semana siguiente aproximadamente.
Finalmente, y de manera más rigurosa, verifiqué la persistencia (autocorrelación) de los niveles del VIX y los cambios diarios y no encontré ninguna diferencia en promedio en los días con tarifa o alrededor de ellos en comparación con los días sin tarifa. El efecto de los anuncios arancelarios sobre el VIX es fugaz.
Gráfico 1. Nivel VIX, 2018 a 2019.
Fuente: Yahoo Finanzas
Cuadro 3. VIX pre y publish Arancel.
Fuente: Yahoo Finance, cálculos del autor.
Todo sonido y furia, con una advertencia
El día en que llegaron los aranceles, los rendimientos en la mayoría de los mercados de valores fueron, en promedio, mucho menores que en otros días. Y, aunque la fuerza varía, la diferencia en la mayoría de los mercados es significativa. Al mismo tiempo, el precio del Tesoro a ten años subió en los días de aranceles: los bonos de alta calidad hicieron su trabajo. Sin embargo, el impacto basic del tipo de tarifas utilizadas en 2018 y 2019 parece haber sido de corta duración.
Aunque los clientes pueden esperar que sigamos cada tweet sobre tarifas, tal vez podamos consolarnos con el hecho de que, a largo plazo, los tipos de aranceles impuestos en 2018 y 2019 no importaron mucho para el desempeño del mercado de capitales. Sin embargo, el efecto de aranceles más amplios podría no ser tan benigno.
El autor es un asesor de inversiones registrado representante de Armstrong Advisory Group. La información contenida en este documento representa su opinión o investigación independiente y no representa solicitud, publicidad o investigación de Armstrong Advisory Group. Se ha obtenido o se basa en fuentes que se consideran confiables, pero no se garantiza su exactitud e integridad. Esto no pretende ser una oferta para comprar, vender o mantener ningún valor.
[i] Véase, por ejemplo, https://www.cato.org/publications/separating-tariff-facts-tariff-fictions#how-has-united-states-used-tariffs y https://www.aeaweb.org/articles? id=10.1257/jep.33.4.187
[ii] https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2024/12/using-stock-returns-to-assess-the-aggregate-effect-of-the-us-china-trade-war/
[iii] Ibídem
[iv] Ibídem
